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「药你说」变者九芝堂盈利骤降 不变者广誉远只能靠“应收”还债

发布时间:2019-06-06 09:43    来源媒体:和讯

是“天道昭昭,变者恒通”?还是“以不变应万变”?在三医政策频出的背景下,医药行业充满变数,九芝堂(000989)选择了变,广誉远(600771)选择了不变,云南白药(000538)、同仁堂(600085)、太安堂(002433)选择中立,惨淡经营,却仍止不住下滑趋势。所以,究竟是变,还是不变?

在上一期「药你说」,和讯网跟大家简单聊了中药百年老字号的背景、发展和趋势,这一期我们将从6家公司近5年财务数据来观察其变化,并回答为何调降制药业务问题。

「债务」片仔癀(600436)曾遭流动性预警 广誉远一直靠“应收”还债

首先,对各家公司的短期偿债实力进行比较,为了减少误差,和讯网选取了准确性更高的现金流量比率,数据统计如下:

偿债能力指标
偿债能力指标

通过现金流量比率,可了解维持公司运行、支撑公司发展所需要的大部分现金的来源,从而判别企业财务状况是否良好、公司运行是否健康。一般而言,公司现金流入以经营活动为主,以收回投资、分得股利取得的现金以及银行借款、发行债券、接受外部投资等取得的现金为辅,是一种比较合理的结构。

值得注意地是,当经营现金流量比率低于50%时,预警信号产生。

从该指标的绝对值来看,同仁堂、广誉远、太安堂处于预警期,云南白药从2017年开始步入预警期,片仔癀、九芝堂2017年开始在预警期边缘游走。

结合速动比率来看6家中药老字号近五年偿债能力趋势,整体来看,6家老字号在2017年至2018年,偿债能力水平有所回升;同仁堂从2014年-2018年偿债能力则持续改善,但总体偿债能力水平低;片仔癀和九芝堂偿债水平较好,但九芝堂极其不稳定。

值得一提地是,广誉远现金流量比率常年处于负值阶段,而速动比率相对其他5家偏高,这说明广誉远存在较多的应收款项,而从理论上讲,影响速动比率可信度的重要因素也是应收账款的变现能力(下文有涉及),所以,对于广誉远来说,应收账款一直是其“心头刺”,截至2018年年报日,年其应收账款为13.38亿元,占流动资产61.57%,占营业收入82.64%。

「运营」“求变者”九芝堂VS“不变者”广誉远

01受两票制影响 广誉远应收账期延长至231天

接下来,对6家公司的营运能力进行分析比较,和讯网选取最常用指标应收账款周转率和存货周转率,同时结合赊销、应付账款、现金一起分析,以下是数据统计:

营运能力指标
营运能力指标

从应收账款周转天数来看,2014年-2018年,除片仔癀外,其余5家公司整体的应收账款周转天数都有增加趋势,从2016年开始,幅度变化加大,其中广誉远最甚,其次是九芝堂。值得注意地是,截至2018年年报数据显示,广誉远医药制造业务占比92.46%,九芝堂医药制造业务占比75.1%,其余4家药企制药业务比例最多为52.67%。

这样的统计结果似乎反映了一个规律:医药制造占收入比越高,应收账款周转越慢。对此,业内人士对和讯网表示,可能受政策影响比较大,2016年4月,国务院办公厅印发《深化医药卫生体制改革2016年重点工作任务》。《任务》中明确,综合医改试点省份要在全省范围内推行“两票制”,鼓励医院与药品生产企业直接结算药品货款,药品生产企业与配送企业结算配送费用,压缩中间环节,降低虚高价格。这样一来,药品生产企业的下游变成了医院,而不是医药流通企业,过去都是由生产、批发、销售企业一起摊时间,现在大部分落到生产企业头上,自然回款周期就变长了。

相应地,在数据上,广誉远应收账款周转天数从2017年的185天攀升至2018年的231天,九芝堂则是从2017年的61天延长至2018年的109天。但值得注意地是,一般来说,应收账款周转天数在3-6个月左右。所以,即便是回款周期延长,广誉远231天的数值已经远远超过同行,也远远超出了正常企业水平,在此之前和讯网曾出过一篇对广誉远应收账款和现金流质疑的文章《广誉远的年报修订之谜》,可做参考。

02九芝堂或因流动性压力主动调降 云南白药产品或陷滞销

另外,赊销分析应结合应收账款周转和现金分析,因为如果赊销比现销更有利,周转天数就不是越少越好。理论上来说,应收账款的起点是销售,终点是现金,正常的情况是销售增加引起应收账款增加,现金的存量和经营现金流量也会随之增加。

赊销分析与现销分析
赊销分析与现销分析

从2017年起,由于政策影响,广誉远和九芝堂的应收款项和货币资金出现了背离,而到2018年,九芝堂偏差纠正,而广誉远却在相反的道路上越走越远。

与此同时,2018年广誉远营业收入为16.19亿元,同比增长38.51%,而九芝堂营收为31.23亿元,同比下滑18.61%。对此,和讯网对比年报发现,2018年,九芝堂医药工业业务占比降至74.62%,前值为83.93%,而广誉远则为92.46%,前值为93.4%。

那现在问题是,九芝堂是主动降低医药工业的比例,来缓冲政策带来的流动性压力?对于这一点,上文曾提到九芝堂一些指标的不稳定性,所以,流动性压力确实可能是九芝堂业务调整的一大因素。

至于广誉远,在高压之下,依旧不调整步伐,导致流动性更加紧张,抗风险能力进一步下降,在变局当下,是以不变应万变,还是积极求变?这值得深思。

从存货周转率上来看,云南白药近5年存货周转率一直在下降,说明可能商品出现滞销,或者说产品周期已步入后期,需要开发新产品,可以参考云南白药牙膏的发展状况(在下一期中我们将会提到)。

再就是,广誉远从2017年起,存货周转开始放缓,和讯网观察到其主要是对牛黄、天然麝香等贵细药材进行储备性采够,降低了存货周转速度。

与其他5家不同地是,片仔癀的存货周转速度一直在稳步提升,结合营业收入、应付账款分析发现,其存货管理能力较为优秀。

「盈利」广誉远九芝堂靠天吃饭 同仁堂太安堂步履维艰

盈利能力是投资者最关心的因素之一,和讯网选取了销售净利率(反映公司全部经营成果)和净资产收益率(反映公司全部经营业绩和财务业绩)两项指标,统计结果如下:

图注:盈利能力指标(云南白药和同仁堂销售净利率曲线重叠)
图注:盈利能力指标(云南白药和同仁堂销售净利率曲线重叠)

从销售净利率来看,云南白药、片仔癀、同仁堂和太安堂近年来略有下降,但从2017年起,片仔癀开始有所回升,广誉远则从2015年起,一直在提升,九芝堂则波动较大。

从净资产报酬率来看,片仔癀表现较为出色,云南白药、同仁堂、太安堂一直在下降,广誉远波动较大。

综上两指标,广誉远九芝堂在坐过山车,稳定性较弱,风险较大;而以云南白药为首,同仁堂、太安堂尾随其后,三家药企似乎每年都在艰难经营中维持业绩不往下走,可依旧逃不过下滑的趋势。

另和讯网观察到,面对两票制等政策的冲击,九芝堂和广誉远选择了相反方向,九芝堂开始大幅调减制药业务,以缓冲该作用;而广誉远则是微幅调整,依旧不改本色,以致有关财务数据背离。

在调整后,由于医药流通毛利率远低于医药工业,所以从2016年开始,九芝堂的销售净利率开始下降,而广誉远则表现为相反方向。

那,究竟是慢慢适应,还是主动调整,有利于公司发展?还得看后市。

「费用」同仁堂因销售费用被查 广誉远九芝堂比同行会花钱?

除此之外,医药行业的费用控制也是制胜关键之一,一直以来,医药行业高销售费用都是行业共识。所以接下来,和讯网将着重对销售费用进行比较,以下是统计结果:

「药你说」变者九芝堂盈利骤降 不变者广誉远只能靠“应收”还债

从销售费用率的统计结果来看,仅有两家医药工业比例较高的老字号企业销售费用率较高,主要表现在广誉远近5年销售费用率逐年在递减,但仍维持在38%以上的高水平,拿2018年来说,其市场推广费为2.78亿,广告费为1.67亿,这两项合计占销售费用70.8%;而九芝堂则从2016年起,销售费用开始攀升,到2018年,其销售费用率高达42%,其中有5.53亿用于市场维护及促销,2.87亿用于广告宣传,这两项明细费用合计占销售费用的64.12%。

值得注意地是,今年多家医药企业因高额销售费用收到交易所的年报问询函。据wind数据统计,云南白药和同仁堂的销售费用分别排在A股医药公司第10和第20名。

6月4日,同仁堂等77家企业因销售费用被财政部、医保局联合进行会计信息质量检查,财政部文件显示,本次主要核实医药企业销售费用的真实性、合规性。

「药你说」变者九芝堂盈利骤降 不变者广誉远只能靠“应收”还债

综上,我们可以关注到,近年来,三医(医保局、卫健委、药监局)政策密集发布,医药行业震荡,特别是“两票制”,给制药业务较重的企业影响非常大,包括销售费用,应收账期的延长等。在政策下,我们也可以看到不同企业选择了不同的方向,而导致了不同的变化,至于哪些调整更有利,还需要看后市发展。

当然,这都只是企业披露的表面数据,下一期,和讯网将从公司发展战略和产品层面,从第三方的角度进一步探寻中药老字号,请关注下一期「药你说」。

(责任编辑:朱晶 HN116)

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